DeFi借贷规模突破千亿美元，标普欲评估其风险

核心提要：链上借贷金库存款突破100亿美元，标普全球推出专属风险评估框架标普全球评级（S&P Global Ratings）近日发布了一套专为链上借贷金库设计的风险评估体系。该框架不仅评估智能合约代码的安全性，还深入考察了人类管理者的操作能力。值得注意的是，该体系中的最高评分并不等同于传统金融领域的AAA级信用评级。根据标普全球

链上借贷金库存款突破100亿美元，标普全球推出专属风险评估框架

标普全球评级（S&P Global Ratings）近日发布了一套专为链上借贷金库设计的风险评估体系。该框架不仅评估智能合约代码的安全性，还深入考察了人类管理者的操作能力。值得注意的是，该体系中的最高评分并不等同于传统金融领域的AAA级信用评级。

根据标普全球评级自身的数据，去中心化金融（DeFi）中这一细分领域的存款规模已从2024年9月的约150亿美元激增至2026年9月的100亿美元。这一两年内567%的增幅固然引人注目，但更关键的问题在于资金的去向。储户正将资本交由专业机构管理，由这些机构决定抵押品类型、设定风险敞口限额并在不同借贷市场间调配资金。这种模式使得一个旨在消除金融中介的行业，反而需要依赖外部第三方来进行评级。

链上金库存款增长数据概览

2024年9月： 150亿美元2026年9月： 100亿美元以上两年增长率： 567%

Morpho协议：少数机构掌控百亿资金流向

Morpho作为最大的借贷协议之一，允许任何人创建借贷市场。然而，其官方文档也承认，在这些市场中进行选择、评估抵押品以及持续监控风险需要专业知识。因此，被称为“策展人”（Curators）的独立机构应运而生，负责执行这些工作。策展人决定金库可以进入哪些借贷市场、接受何种抵押品、每个头寸的风险敞口上限以及在何时重新分配存款。虽然智能合约负责执行策略，但策略本身是由实体公司设计的。

据Morpho披露，仅Steakhouse Financial一家机构管理的金库资产就已超过22亿美元，较一年前的15亿美元大幅增长。此外，分发渠道也已扩展至主流平台：截至2026年9月，Coinbase的USDC借贷产品和Robinhood Earn平台的存款额均突破了5亿美元。如今，使用这些应用的零售用户处于一条复杂的链条末端，这条链条从金融科技前端延伸至策展人，再到达借贷协议，而其中大部分环节在三年前几乎尚不存在。

公开账本掩盖的风险：错误的预言机、坏账与冻结提款

任何人都可以在链上检查金库的余额和交易记录。但标普全球评级的观点是，这仅能提供某一时刻的头寸快照，而对策略和风险披露的限制依然存在。Morpho自身的风险文档也通过具体细节支持了这一观点。

预言机（Oracle），即为借贷市场提供资产价格的数据源，可能会高估抵押品价值，导致贷款缺乏足额抵押却未触发清算机制。在Morpho Vault V2版本中，底层市场的坏账会直接流入金库价值，储户将根据其持有比例承担损失。如果借款人抽干了所有可用流动性，提款操作可能会暂时停滞。所有者、策展人、配置者和哨兵等角色拥有对金库的重大控制权，因此，控制这些角色的身份及其安全实践成为储户必须关注的核心问题。

这些信息无法直接从区块浏览器中读取，需要对人员、抵押品及应急预案进行综合判断，而这正是评级机构一直擅长的领域。

标普如何为金库打分：六大因素与“人”的角色

标普评估了六个因素，结果采用带有“(v)”后缀的字母符号等级表示，其中AAA(v)表示相对最低的减值风险。该评估并非信用评级，标普也明确指出，它不衡量金库履行支付义务的能力，也不评价收益率是否具有吸引力，而是排名储户头寸发生减值的相对可能性。误以为AAA(v)等同于AAA债券评级的读者是对该体系存在误解。

Vault Risk Assessment评估要素详解

1. 投资组合信用质量 (Portfolio Credit Quality)

涉及金库持有的资产及借贷市场的风险。（金融因素）

2. 流动性错配 (Liquidity Mismatch)

指在资金借出期间，储户能否顺利提款的风险。（金融因素）

3. 策展人风险 (Curator Risk)

管理者维持金库风险偏好的能力与意愿。（人为因素）

4. 区块链风险 (Blockchain Risk)

底层网络存在的脆弱性。（技术因素）

5. 协议风险 (Protocol Risk)

接收资产的借贷协议存在的弱点。（技术因素）

6. 安全与治理 (Security and Governance)

智能合约安全性、控制措施及管理权限。（技术因素）

战略收购背后的逻辑：Kaiko与OpenZeppelin的交易

根据标普全球评级的统计，OpenZeppelin的合同支撑了超过37万亿美元的价值转移，且该公司已完成900多次安全项目。标普表示，此次收购将扩展其在链上技术风险领域的影响力，并支持新的安全评估服务。不到三周后，标普发布了一套方法论，其中协议、区块链、安全和治理风险占据了评估因素的一半。传统机构主要评估信用worthiness，而链上产品则额外增加了抵押品、策展人、协议、合约和网络风险。标普正通过收购或自建能力，覆盖每一个风险维度。

风险分级带来的改变：11%与5%收益率的背后

DeFi用户长期以来倾向于选择 headline yield（名义收益率）高的产品。一个支付11%收益的金库看起来比支付5%收益的好，直到储户了解到前者接受非流动性抵押品、运行更严格的清算阈值，并给予策展人更大的自由裁量权。由于标普的评估刻意不涉及收益率，它可以与市场利率并列，允许投资者进行常规化的比较：即回报与标准化风险衡量指标之间的对比。

机构投资者将是首批受益者，因为许多机构在没有独立风险意见存档的情况下无法持有相关工具。策展人则面临不同的压力。管理数十亿美元的机构将面临首次与竞争对手进行的竞争力和纪律性评分。而为零售用户分发金库的金融科技平台，也有了优先选择附带评估结果的产品的理由。

标普对Sky Protocol的处理记录表明了其评分的严格程度。10月1日，标普维持了Sky的B-评级，该评级处于深度投机级区域，理由是治理集中、资本化不足以及生态系统复杂性的增加。Sky是DeFi领域中历史最悠久、规模最大的项目之一。希望获得(v)级别顶部分数的金库策展人，将由相同的分析师针对类似的弱点进行评判。