什么是mNAV？比特币财库公司如何估值

购买比特币托管公司股票的逻辑与比特币本身并不相同

衡量这一差异最简单的方法之一是 mNAV（市值净值比），这是一个将公司市场价值与其持有的比特币价值进行比较的估值倍数。简单来说，mNAV 为 1.0 倍意味着公司的估值大致与其比特币储备相当；mNAV 为 1.5 倍意味着投资者每持有 1 美元的比特币，就赋予该公司 1.5 美元的价值；而 0.8 倍则表示存在折价。

随着上市公司积累越来越多的 BTC 储备，这一概念变得日益重要。相关排行榜显示，Strategy、Metaplanet 及其他上市企业已将企业资产负债表转化为获取比特币敞口的另一条途径。

mNAV 是如何计算的？

这里存在一个重要的复杂性：mNAV 并没有一个 universally accepted（普遍接受）的统一公式。

一个简单的版本是将股权市值除以所持比特币的市场价值：

mNAV = 公司市值 ÷ 比特币持仓价值

更完整的“企业价值”版本则在比较公司与比特币持仓之前，先加上债务和优先股，并减去现金。

BitcoinTreasuries.net 目前对专门的比特币托管公司使用企业价值 mNAV：

(市值 + 债务 + 优先股 - 现金) ÷ 比特币净资产

Strategy 则使用其独特的每股方法论。该公司将 mNAV 定义为 MSTR 股价除以其“每股净比特币”，该指标在计算比特币背书时已扣除高级债权和美元资产。Strategy 还警告称，其 mNAV 并非传统的会计净资产。

为何有人愿意支付超过 1.0 倍的溢价？

溢价的存在是因为投资者购买的不仅仅是当前的比特币余额。

一家交易价格高于 NAV 的托管公司，有可能以该溢价发行新股，并利用所得资金购买额外的比特币。如果执行得当，这将增加每股现有股票所对应的比特币数量。

这种融资机制定义了 Strategy 的商业模式。资料显示，该公司多次利用股权发行来资助 BTC 购买。

根据其最新的 SEC 文件，截至 9 月 7 日，Strategy 持有约 845,050 枚 BTC，平均购入价格为 75,412 美元，总成本为 637.3 亿美元。

其 mNAV 近期约为 1.14 倍，表明相对于比特币净资产存在适度溢价，尽管确切数字会随着 MSTR 和比特币价格的变动而持续变化。

折价的潜在风险与吸引力

mNAV 低于 1.0 倍并不意味着股票一定便宜。

市场可能正在对债务、优先股义务、稀释风险、管理不善或公司最终出售比特币的可能性进行折价处理。

例如，Metaplanet 近期的交易价格约为 0.97 倍 mNAV，意味着其估值大致相当于或略低于其比特币储备的价值。

托管股溢价的崩溃已经给投资者带来了损失。此前分析曾探讨过，当资本市场支持力度减弱时，比特币托管溢价可能会消失。

Strategy 也已将其金融工具库从单纯的比特币购买扩展到包括债务、优先证券，甚至潜在的 BTC 销售以支持流动性。这种不断变化的结构在其演进的比特币战略分析中得到了详细解读。