代币回购热潮兴起：这对加密货币项目究竟是利好还是隐患？

随着行业成熟，加密项目开始效仿传统金融

随着行业的日益成熟并越来越多地借鉴传统金融（TradFi）的策略，加密货币项目开始采取一些类似于上市公司的行为。近期在加密社区引发热潮的是代币回购：利用收入回购自身代币。仅在2026年，加密项目在此类实践上已花费约6.4亿美元，较去年同期增长约17%，更是2024年花费的36.6万美元的一百多倍。其中，Hyperliquid和Pump.fun占据了当前支出的近90%。

那么，这种突然的吸引力从何而来？回购可以为代币创造需求，而销毁则能减少供应，使每个代币更具价值。这种动态关系会对代币价格产生上行压力。此外，它也让持有者与底层协议的经济活动建立了更直观的联系。去中心化交易所聚合器1inch的首席法务官Orest Gavryliak告诉媒体：“当项目实施由收入支持的回购和销毁时，他们通常有两个目标之一：要么减少流通中的代币供应量，要么证明投资协议收益的合理性。”

Gavryliak表示，向用户告知项目“购买并销毁了代币”比解释治理权如何运作、费用如何设定或协议如何使用要“直接得多”。

加密项目为何回购自己

你可能会疑惑，项目回购自己的代币是否适得其反？毕竟，项目通常出售代币以筹集资金来覆盖成本。几乎是这样，但有一个重要的前提。利用产生的收入回购代币（然后持有或销毁它们），会在协议的成功与代币的价值之间建立一种隐含的联系。这是加密项目长期面临的难题。Bitwise Europe的高级研究助理Max Shannon解释道：“回购和销毁仍然是向代币持有者累积价值的有效方式：它们在公开市场上为代币创造了持续的买单，直接将代币的成功与平台的采用率挂钩。”

这标志着行业发生了翻天覆地的变化。在过去几年里，该行业一直追逐叙事或投机于“更大的傻瓜理论”——购买Fartcoin或Peanut the Squirrel的用户并非因为其健全的经济模型。有些协议将此理念推向了极致。例如，Hyperliquid将其收入的99%用于回购和销毁HYPE，Pump.fun将其收入的50%用于购买和销毁其代币，已有价值4.4665亿美元的PUMP被移出流通。<>HYPE销毁。来源：Hyperliquid

DeFi基础设施协议Spark提供了略有不同的模式。据联合创始人兼首席执行官Sam MacPherson介绍，Spark通过协议盈余资助的公开市场回购，收购了超过1.43亿枚SPK代币。但这些代币并未被销毁，而是留在Spark国库中，用于奖励生态系统的长期参与者。MacPherson告诉媒体，目的不仅仅是减少供应：“代币持有者应参与协议的长期经济成功，而不仅仅是在每次产生收入时获得分配。”他表示，回购允许Spark实现这种一致性，同时“保留对最终部署所获SPK的方式和时间的灵活性”，从而使协议使其代币在经济上具有相关性，而不是“简单的股息机制”。

代币回购也是将收入返还给持有者的一种高效税务手段，因为用户无需为股息或奖励缴纳高额税款。

购买代币真的是资金的最好用途吗？

虽然这一切听起来完全合理，但更大的问题是，购买自己的代币真的是项目资金的最好用途吗？可能在每种情况下都不是。MacPherson表示：“问题应该是：下一美元盈余的最高价值用途是什么？”他说，如果协议能够以有吸引力的回报重新投资资本，那么这比简单地随收随分“有价值得多”。<>PUMP销毁。来源：Pump.fun

回购可以在不实际改善底层业务的情况下支持代币经济学。此外，也没有铁板钉钉的保证表明回购会转化为更高的代币价格。自2025年7月以来，Pump.fun一直在积极购买和销毁PUMP，但该代币仍徘徊在2025年9月历史高点的50%以下。UNI也在Uniswap于2025年11月公布UNIfication提案后，回吐了约一半的收益。<>自启动回购和销毁以来，UNI下跌了约50%。来源：Coingecko

Shannon指出，“许多因素”导致了这些价格波动，因此它们并不能证明回购失败，但：“它们促使投资者辩论，这些类似初创企业的项目是否会因减少承诺用于回购和销毁的收入份额，并将更多资金重新投资于团队和项目本身而受益更大。”

投资者应仔细区分旨在推高价格的回购计划与成功的商业模式。一个产生真实盈余的可持续协议可能会决定将部分资金用于购买代币，但同样，一个步履维艰的项目可能仅仅试图通过回购代币来推动价格。MacPherson指出：“回购并不能使不可持续的协议变得可持续。”

当代币看起来像股票时

虽然代币回购在表面上类似于股票回购计划，但这并不意味着代币正变得更像股票。股东拥有公司的一部分，并可能拥有投票权、股息或对剩余资产的索赔权。代币持有者通常没有相同的法律权利，Orest表示这种区别至关重要。“这是一种市场机制，而非法律强制执行的权利。”

MacPherson将SPK描述为链上协议的一种“伪股权”形式。虽然在传统的公司意义上不存在法律所有权结构，但在经济上，Spark正在“尝试创建许多相同的特征：参与治理、长期一致性的机制，以及让那些最致力于协议的人从其成功中受益的途径。”

当回购开始像股息时

但随着加密货币开始模仿传统金融的回购行为，监管机构的审视可能预示着风暴将至，因为他们正在考虑这些机制实际上意味着什么。虽然2025年《数字资产市场清晰度法案》（CLARITY Act）仍处于草案阶段，不应被视为既定法律，但Gavryliak表示，其提出的框架突出了代币价值来源的关键问题：“如果它源于网络本身的功能，那么该资产看起来像大宗商品。但如果价值基于项目团队在交付、营销或向代币持有者提供回报方面的努力，那么它已经是证券。归根结底，不要给代币穿上股票的外衣却指望它是大宗商品。”

归根结底，加密投资者想知道代币背后是什么——收入、用户、可持续的经济模型——以及代币从中受益的可信方式。正如Gavryliak所指出的，虽然回购可能提供解决方案，但它们也可能只是另一种金融工程，使代币看起来比实际更有价值，而没有解决 underlying 的问题：“如果回购停止，还有理由持有该代币吗？如果答案是否定的，那么问题比代币经济学更深。”