Strategy 将比特币持仓量维持在 845,050 BTC，连续第二……

为何Strategy选择回购优先股而非比特币？

上周，Strategy花费约1.393亿美元回购其STRC优先股，同时保持其比特币头寸不变。这表明，在公司股权估值承压的背景下，其资本配置策略正变得更加灵活。根据监管文件披露，该公司在9月8日至9月13日期间回购了142万股STRC股份。此次回购资金来源于其美元现金储备，而非通过资产出售或新增融资获得。

在此期间，Strategy未进行任何比特币买卖操作，连续第二周将其持仓量维持在845,050枚BTC不变。按当前价格计算，该头寸价值约为657亿美元。公司累计购入比特币的成本约为637亿美元，平均每枚成本为75,412美元。这意味着，在当前市场价格下，Strategy仍拥有约20亿美元的未实现收益。

暂停购买比特币引人注目，因为Strategy曾多年将大部分可用资本用于扩大其比特币持仓。然而，其近期的新框架赋予了管理层更大的自由度，使其能够同时在支持优先证券、普通股和流动性储备与积累比特币之间进行平衡。

新的资本框架如何改变Strategy的优先级？

Strategy的“数字信贷资本框架”主要将其美元储备限制用于支付优先股股息和利息，并为证券回购创建了专门的授权额度。公司最初批准了一项涵盖其数字信贷证券的10亿美元回购计划，其中STRC享有优先权。上周，该授权额度增加至20亿美元，扩大了Strategy在优先股交易价格达到管理层认为有吸引力的水平时进行干预的能力。

此外，Strategy还批准了一项10亿美元的股票回购计划，并扩大了其比特币货币化项目，允许公司出售高达50亿美元的比特币，以资助储备金、股息、利息支付及证券回购。这一框架标志着从以往几乎每笔融资交易最终都增加比特币持仓的简单模式的转变。现在，Strategy可以防御性地分配资本，支持低于预期水平的证券交易，或将比特币本身作为资金来源。

投资者启示

Strategy花费1.39亿美元回购STRC而保持比特币持仓不变的决定表明，资本配置不再完全由比特币积累驱动。投资者如今需要同时关注优先股支持情况、现金储备以及潜在的比特币货币化操作，并将其与公司头条新闻中的比特币余额相结合进行分析。

为何Strategy的估值如今更为重要？

这一变化发生在比特币托管公司交易价格远低于2025年峰值时期所见的估值溢价之际。估值的收缩削弱了发行高估值股权以收购更多比特币的优势，使得股票回购在经济上更具相关性。

Strategy的普通股较峰值下跌约71%，目前其企业市值与净资产价值的比率约为1.1。接近1的比率意味着投资者对围绕底层比特币持仓的运营和融资结构赋予的溢价相对较少。这使得无差别的股权发行吸引力下降，不如以前当Strategy对其比特币净资产价值拥有巨大溢价时那样具有优势。因此，回购证券可以与额外的比特币购买更直接地竞争资本。

上周，Strategy普通股下跌4.7%，周五收于130.97美元；同期比特币下跌3.9%。这两种资产走势的相似性进一步强化了这样一个事实：尽管其背后的融资结构日益复杂，但Strategy的估值仍然与比特币紧密挂钩。

Strategy是否正在远离比特币积累？

该公司持有的比特币数量仍超过任何其他上市公司国库，其845,050枚BTC代表了比特币最大供应量2100万枚的4%以上。近200家上市公司现已采用某种形式的比特币托管策略，但没有任何一家能接近Strategy的规模。Twenty One持有43,514枚BTC，紧随其后的是Metaplanet（43,000枚），MARA持有35,577枚，Bitcoin Standard Treasury Company持有30,021枚。

连续两周没有购买并不意味着Strategy放弃了积累。它确实表明，在一个更大规模的融资体系内，比特币购买现在与其他资本用途存在竞争。如果Strategy的股票和优先证券继续围绕资产价值交易，这种区别将至关重要。估值溢价越低，管理层可能越倾向于回购、流动性管理或有选择的比特币销售，而不是持续发行证券以购买额外的比特币。