当一家上市公司仅以比特币为资产时，其市值理论上应贴近所持币种的市场价值。然而现实却常出现巨大偏差——以Twenty One Capital为例，其账面持有43,514枚比特币，但当前股价对应的市值较持仓价值低出约三分之一。这一差距在2026年8月11日由首席执行官正式承认，成为投资者评估间接持有比特币路径的核心变量。
所谓比特币国库企业，是指将加密资产作为核心资产负债表项目的上市公司。这类公司以Strategy为先驱，而Twenty One Capital则依托稳定币发行方Tether进入该领域。与现货比特币ETF不同，后者设计上确保单位净值与持仓价格高度联动；而上市公司受制于董事会治理、运营成本及资本结构，其股价完全由二级市场供需决定。因此，当股价低于持仓价值时，即形成折价，反之则为溢价。
mNAV（市场净资产价值）是衡量股票与比特币持仓之间关系的核心公式： mNAV = 公司市值 ÷ 比特币市场价值 该比值等于1.0表示平价；高于1.0为溢价，反映市场对公司融资能力或增长潜力的乐观预期；低于1.0则为折价。例如，当mNAV为0.6时，意味着每1美元的比特币资产仅需支付60美分即可获取，这正是部分投资者视其为“低价入场”的原因。但这一数字的准确性取决于计算口径。
2026年8月11日提交的季度报告显示，Twenty One Capital上半年录得净亏损4.135亿美元，其中4.015亿美元来自“数字资产公允价值变动”项，属美国会计准则ASU 2023-08所致。根据该规则，加密资产须按报告日市价重新计量，若价格下跌即产生账面损失，即便未实际卖出也计入损益表。此外，运营亏损约1,070万美元，利息支出130万美元。因此，巨额亏损实为会计结果，非业务危机。
该公司采用“每股比特币”（BPS）作为内部绩效标准，截至2026年6月30日，精确值为12,547聪，略低于2025年底的12,557聪。管理层强调，该指标仅用于追踪持仓增长速度，并非财务健康度或偿债能力的衡量。值得注意的是，该数值下降表明公司未能实现持仓增速超越股份数量的增长目标，对长期价值创造构成挑战。
由于股份数量定义不同，同一时刻的mNAV可呈现极大差异：仅计A股（3.468亿股），折价达43%；扣除4.845亿美元可转换债券后，折价缩至31%；合并所有股份类别（含不可交易的B股）后，降至约9%；若考虑潜在转换权，则可能出现轻微溢价。这种跨度说明，缺乏明确计算基准的mNAV几乎无法指导决策。
可转换债券持有人在清算中享有优先受偿权，且一旦股价上涨，债券可能转为新股，反而稀释现有股东的持股比例。这意味着，在高股价环境下，公司通过增发融资反会削弱每股比特币含量。因此，即使公司宣称“增持计划”，实际效果仍受资本结构制约。
新任首席执行官Raphael Zagury在致股东信中承认，当前股价显著低于比特币持仓价值，属于资本配置失衡现象。他列出未来一年五大重点：优化公司治理、收购运营性股权、开发资本市场工具、增强并购能力以及拓展基于比特币的贷款业务。信末特别指出：该公司并非比特币替代品，纯粹追求比特币敞口的投资者应直接持有原生资产。
作为最大上市比特币持有者，Strategy在同期也报告了超80亿美元的账面亏损，主因同样是公允价值调整。尽管其规模更大，机制相同，但溢价空间已大幅收窄。只有当公司能以高于持仓价值的价格发行新股并用于购币，才能实现正向杠杆。一旦股价跌破这一阈值，资本扩张路径即告中断。
在德国现行税法下，直接持有比特币若超过一年出售，可享受免税待遇；一年内则适用1,000欧元年度免税额度。2026年7月虽有废除提议，但尚未立法。相比之下，股票类资产无论持有时间长短，均适用25%基础税率加团结附加税与教会税。税务负担差异显著，需结合个人情况审慎评估。
在买入此类股票前，务必核实：使用的mNAV计算方法是否透明？是否包含债务调整？债务规模多大？是否存在优先权？每股比特币（BPS）是否持续上升？资金来源是否依赖低价增发？以及公司是否有实质性运营业务或金融创新来解决折价问题？目前这些大多停留在战略公告阶段。
投资者应在每季度报告发布后自行核算mNAV。只需三项数据：比特币数量、总股份数、债务总额。将股价与经调整后的每股比特币价值对比，并与第三方平台结果核验。若存在差异，通常源于股份数量定义。对于无证券账户者，可通过券商提供的数据进行比对。同时，应区分账面亏损与真实运营表现——大多数损失源自会计重估，而非经营恶化。若希望规避复杂性，直接持有比特币并通过硬件钱包保管，是最简洁的方案。
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